动力源深度报告：EMC发力+传统业务转暖

类别：公司 研究机构：宏源证券股份有限公司 研究员：王凤华 日期：2014-01-15

合同能源管理(EMC)行业特别是电机系统节能改造行业将进入黄金发展期。主要逻辑：一是市场空间巨大，用2013 年的工业用电量来进行预测，仅电机系统节能改造空间就有11384 亿千瓦时，EMC市场空间约有上万亿；二是EMC 行业还处于发展初期，拥有成熟技术和模式企业较少，行业集中度低，政策补贴是目前发展的主要动力，后期高能耗企业将逐渐转为主动投资。三是从政策看，国家高度重视节能领域的EMC 项目，给予高补贴、免税等优惠政策，并制定工业电机系统节能改造目标，计划13-15 年累计改造电机系统1 亿千瓦。

公司拥有技术、资金、项目经验和客户群等多重优势。公司EMC 服务的核心竞争力在于“技术+维护+监测”，从06 年的对单一设备进行节能改造发展到综合节能服务供应商(柳钢)和集团能源管控平台服务供应商(武钢)，接单能力从原来的几百万提高为上亿，客户群稳定扩大，在深入挖掘原有客户潜能的基础上不断开发新客户。此外，成功增发使公司拥有撬动近10 亿的EMC 项目的能力，资金充裕。

传统业务止住下滑趋势，不断开拓新的市场空间。传统电池业务盈利明显改善，通信电源受益于4G 投资扩大订单大幅提高，交流电源和监控系统将受益于轨道交通发展，其他产品市场也需求不断增加。

盈利预测与估值。根据我们预测模型，预计公司13-15 年净利润为6100 万、1.55 亿和2.68 亿，EPS 为0.22、0.55 和0.95 元，按照1 月13 日的收盘价8.81 元计算，对应PE 为40X、16X、9X，我们按14年EPS 给予24 倍PE，调高目标价为13 元，调高到“买入”评级。

奥特迅：客户渠道最优，业绩弹性最大

类别：公司 研究机构：浙商证券股份有限公司 研究员：史海 昇日期：2014-07-16

2014年上半年业绩近翻番

公司预计2014年1-6月，共实现归属于上市公司股东的净利润914-1105万元，比上年同期增长76.31-113.16%。每股收益0.05元，与我们之前预期基本一致。

根据奥特迅以往的利润分布情况看，公司的交货以及收入确认多集中在下半年，尤其是第4季度——以2013年为例，公司2013年第四季度净利润3825万元，相当于前3个季度净利润总和的近3倍之多。

在手订单充足保障2014年度业绩高增长

公司把主要资源集中在电力自动化电源、电动汽车充电站(桩)、通信电源和轨道交通四大业务领域。以前年度(含2013年度)累计4.19亿元订单将结转至2014年度及以后年度执行，考虑2014年上半年订单完成以及新增订单情况，我们预计，截至2014年中期，公司在手订单规模在5-5.6亿元，接近2013年营业总收入的1.5倍，有利保障2014年业绩的高速增长。

盈利能力保持较高水平

2013年，公司实现综合毛利率高达37.97%，较2012年提升2.87个百分点，预计这一盈利能力在2014年上半年得到延续。我们认为，公司毛利率高于多数竞争对手的原因并不在于售价方面的差异，而在于奥特迅成本控制能力突出，产品创新能力领先，且研发路径走高端路线，新能源汽车充电设备等盈利能力较强的产品收入占比逐步提升。

许继电气：配网春风未起，明年有望花开

类别：公司 研究机构：平安证券有限责任公司 研究员：窦泽云 日期：2014-10-31

事项：许继电气发布三季报，公司1~3Q14实现营收50 亿元，同比增长14.36%；归属上市公司股东净利润5.9 亿元，同比增长58.31%；每股收益0.59 元。业绩略低于我们的预期。

平安观点：

电网投资节奏延后致业绩增速趋降。

报告期内，公司主业变配电收入预计达23 亿元，与去年持平，其中配网产品因国网招标批次的减少(14 年至今1 次，往年在3 次)，以及各网省配网招标的同步减少而有所下降；直流输电/智能中压/智能电表收入预计达8/8/6 亿元，同比增长20%以上，其中直流输电的增速较1H14 显著放缓，主要系13 年未有特高压直流线路开工，12 年的线路基本建设完成所致；智能电源业务收入预计达4 亿元，同比增长近10%，在10 月国网电动汽车充换电设备的第四批招标中，公司中标金额近2 千万。

毛利率稳步提升，费用控制良好。

报告期内，公司的综合毛利率为31.43%，同比提升4.81 个百分点，主要系换流阀、充电等高毛利产品的注入以及原材料价格的持续降低。公司净利润增速快于收入增速的原因，主要系毛利率提升，以及公司持续推进国网集团的集约化管理，销售/管理/财务费用率同比降低0.24/-0.22/0.27 个百分点，导致盈利能力增强。报告期内增值税返还减少，导致营业外收入同比减少64.64%。

短期政策波动，不改公司长期成长弹性。

上半年的国网审计及近期的电改议题，在一定程度上影响了电网的投资进度。

这种自上而下的波动传递到许继等电网板块公司，一方面造成了业务实际需求的缩减，另一方面也对公司的估值空间形成了压制。我们认为，配网自动化是产业结构升级的必由之路，电代煤的治霾需求将加快特高压及新能源的发展，预计南网的滇西北-广东特高压直流有望在11 月获得核准，同时电动汽车的充电市场也在加速启动，公司的配电、特高压、新能源等业务将享有持续的政策红利，看好许继电气的长期成长性。

盈利预测与评级。

考虑到电网的投资节奏延后，我们下调对公司14~16 年的盈利预测分别为12%/10%/13%，预计14~16 年公司EPS 为0.75、1.04 和1.54 元，对应10月29 日收盘价PE 分别为27.9、20.2 和13.6 倍，我们长期看好公司未来的成长空间，维持“强烈推荐”评级，未来6 个月目标价28 元。

风险提示。

电改带来对国网系公司冲击的风险。