【6】关于对原材料价格的敏感性

假设原材料价格不出现崩盘的情形，预计特斯拉松下联盟会继续保持领先优势。特斯拉对镍价的敏感性会稍微高于其他原材料。若锂、钴、镍、锰、铝价同时提高50%，特斯拉松下联盟受到的影响最小。

【7】对原材料市场的影响

在锂需求方面，预计从2018年的26.5万吨提升至2025年的115万吨LCE，市场容量大约增长四倍。不过不是所有的锂都会完全受益，随着三元电池的普及与技术升级，高纯度的电池级氢氧化锂才是增长的主角。

在镍需求方面，动力电池的消耗量目前约为6万吨，该需求有望在2025年提升至66.5万吨，具备11倍的增长潜力。从总需求上看，有望从今年的220万吨提升至2025年的310万吨。

在钴需求方面，今年的需求约为12万吨，到2025年预计将增长至26万吨。

【8】电池包成本的下降趋势

电池包成本到2025会下降35%左右。原因有三：首先，规模效应显现。其次，技术升级带来更高的能力密度和更低成本的原材料组合。最后，电池厂商选择制造成本更低、供应链更完善的地方进行生产。

举个例子，三星目前的NCM622产品，成本为141美元/千瓦时，当获得完全的规模效应，成本可以下降18%至116美元/千瓦时。在2020年改为使用NCM811后，由于钴的使用量几乎减半，还能带来15%至20%的成本下降空间。换句话说，若在分析中纳入技术升级的考量，到2020/2021年，主要厂商的电芯成本有望下降至100美元/千瓦时。

【9】电池市场前景广阔，呈五分天下之势

预计到2025年，电池市场的容量将达到973GWh，相当于19个特斯拉超级电池厂。这意味着，电芯制造商的年均收入将以大约20%的速度复合增长。

在电池市场的竞争中，特斯拉获益最多。由于特斯拉拥有电池管理系统的优势，能使用成本更低的NCA电芯，并且特斯拉的电动动力总成在众多厂商之中，是最有效率的。

不过，尽管松下目前拥有许多优势，未来并不会出现赢者通吃的局面。因为其他厂商并没有与特斯拉相同的、使用NCA电芯的能力。

传统内燃机汽车品牌商要使用NCA电芯的代价很大，组装成电池包的复杂性也更高。

得益于超级电池厂的规模效应，特斯拉抵消了电池包组装的劣势，但对于刚起步转型的传统厂商而言，均不希望使用难以控制的圆形NCA电芯，而是将NCM电池视为更好的选择。

因此，瑞银认为未来的电池市场将形成寡头结构，前五大厂商将占据80%的市场。其中，LG和宁德时代（特别是LG Chem）将是增长最快的电池供应商。到2025年，LG Chem有望替代松下，成为电池制造五巨头之首。

原因不难理解，全球内燃机厂商都不太可能投奔NCA的怀抱，NCM的市场份额将逐渐被其余四家巨头蚕食。

此外，电池制造市场的寡头格局形成后，有望在较长的时间内持续。首先，传统汽车制造商若自建电池厂，在成本上几乎不可能赶上亚洲的龙头。

他们更倾向于参股或合资的形式与现有寡头进行合作，以稳定自身的供应链状况、降低物流成本、控制原材料的供给等。

其次，预计到2021年，松下、LG Chem、三星SDI、SK Innovation和宁德时代的产能将超过50GWh，这对新进者而言几乎是不可逾越的成本壁垒。

根据他们迄今为止的FID，届时能进行商业化生产的产能也仅有2到5Gwh。

综上所述，宁德时代值得保持关注。

技术差异

宁德时代方形电芯最复杂，制造成本占比最低

继续梳理瑞银的动力电池研究报告。

在拆解的电池样品中，包含了宝马I3的三星牌94Ah电芯，通用Bolt的LG牌软包电芯，特斯拉的松下牌圆柱电芯，以及不同国产BEV所使用的宁德时代牌方形电芯。

【1】不同电芯的综合状况对比

从电芯的角度看，松下圆柱电芯的成本优势非常明显。